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經濟／升息之外 看懂葉倫演說的門道
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2016-08-28 02:47 經濟日報 經濟日報社論


「任憑風浪起，穩坐釣魚台」，應該是對美國聯準會（Fed）主席葉倫「傑克森洞」年會演說的適當註腳。演說內容涵蓋「當前經濟情勢與展望」與「聯準會的貨幣政策工具」兩部分，凸顯出Fed將繼續「漸進式」升息的決心，同時排除增加新政策工具的可能性。葉倫立論堅實穩健，氣勢橫掃千軍，為當前高度不確定的國際經濟與金融情勢掃除了一些不必要的猜測與預期。

金融市場當然希望能從演說中解讀出Fed是否會在近期內升息，尤其是9月，但結果可能感到失望，因為葉倫只表示「我相信最近幾月來升息的可能性已經增強」，「預期聯邦利率漸進式上升應屬適當」，但「仍要看後續公布的經濟數據」。這其實是各界預料中的說法，沒有「驚喜」，也沒有「驚嚇」。

但這些絕非「廢話」。葉倫開宗明義就強調「目前美國經濟正逼近Fed所訂的充分就業及物價穩定雙重目標」，且「預測實質國內生產毛額（GDP）將溫和成長，勞動市場將再增強，通膨率將在未來幾年內上升到2%」，這都展現Fed持續升息的決心，且絕不是只會再升一次；當然「如果發生震撼使經濟展望改變時，貨幣政策便須調整」。

因此要預測下次升息的時機，首先要看9月初將公布的8月就業報告。如果非農業就業人數增加逾20萬人，9月下旬幾乎已篤定升息；至於11月美國總統大選是否會影響升息？如果因為經濟數據強勁而升息，表示對歐巴馬經濟施政的肯定，希拉蕊陣營反而會以此為「利多」；至於川普，反正他已經表示當選後不會再提名葉倫續任，Fed應該不會考慮此點。

對金融市場而言，就算9月升息也不過1碼，且幾乎可以排除今年內再升的可能性。事實上Fed去年12月升息迄今，公債殖利率不升反降，美股不跌反漲，且美元對主要貨幣還貶值約4%，這些都為升息創造了有利的條件。

內行看門道，外行看熱鬧，這篇演說的真正重點其實在第二部分，尤其是「貨幣政策的未來」，闡釋Fed未來幾年將如何最有效地執行貨幣政策，更「聚焦於現有的政策工具是否能適當因應未來經濟滑坡」，及是否需要「考慮一些新增的政策選項」。

對此葉倫首先捍衛Fed為因應金融海嘯及經濟衰退，所採取的「購買資產（即QE）」及「未來利率指引」兩項新創工具的有效性，而且不僅過去有效，未來仍將以這兩項工具來因應下一次經濟滑坡。至於新的工具選項，「未來的決策官員可以視需要而開發」；這明確表示葉倫絕不考慮實施「負利率」，遑論「直升機撒錢」之類的激烈政策。

葉倫也明白表示她的利率目標是3%左右；外界質疑利率目標如此之低，一旦再次碰到經濟衰退，Fed藉降息以刺激經濟復甦的空間將遠遠不夠。葉倫也承認過去為拯救衰退，平均降息幅度為5.5個百分點，因此「要因應平均程度的衰退，似乎還差約2.5個百分點的升息空間」。但她強調以往之所以需要較大的降息空間，是為了要先「矯正之前不當的貨幣政策」；因為以往在衰退之前，利率普遍已過高，所以Fed才需多降；她的目標利率僅3%，絕不算高，因此再碰到衰退時便不需要如以往般大幅降息；將利率重新降到0，再配合QE及利率指引這兩項創新的工具，便「足以因應」。

葉倫演說中真正的震撼，在於她為「QE退場」埋下伏筆。雖然現在決定先升息，但「Fed到某一時點時，對於到期債券所取得的本金將停止再投資，或逐步減少再投資的金額」。儘管「要經過許多年才會被動地使資產減少到較正常的水準」，但葉倫也表示Fed「不能忘記在適當時機脫離寬鬆的貨幣政策」，金融市場自然也不應忘記此事。

葉倫最後強調，雖然財政政策與結構改革非常重要，但貨幣政策仍然舉足輕重，絕非外界所形容的「強弩之末」或「彈盡援絕」。這既展現葉倫的自信，以及對美國經濟的信心，更凸顯她對升息的立場堅定不移。

升息﹒貨幣政策﹒降息